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金融市場上的“最后貸款人”

2019-04-24109

昨天我們講了存款保險制度,它是給金融系統打的一針疫苗。今天我要講的央行最后貸款人,就是在發生問題以后,央行可以向金融機構提供短期的信貸,然后往市場注入流動性,這就相當于把危機傳染的路徑卡斷,終結惶恐,給金融體系設置一個最后的安全屏障。


一、金融市場為什么需要最后貸款人?

金融市場上的“最后貸款人”

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市場上為什么需要最后貸款人的角色呢?要知道,金融市場靠什么維系?靠信心來維系。任何形式的金融危機,你都可以把它理解成一種自我實現的預言,你要遏制危機,就得打破這個預言。而金融市場發生問題的時候,一般都是從流動性問題開始的。


什么叫流動性問題呢?這就牽涉到了金融機構一個重要的特征,金融機構一般都是短借長貸。它吸納的儲蓄期限很短,但是放出去的貸款的期限又很長,發生一點風吹草動,銀行放出去的貸款一時半會兒收不回來,這樣就會發生流動性問題,就會使資金枯竭,資金枯竭又會導致形成恐慌性的拋售,給市場釋放壓力和悲觀的信號。如果這個時候,發生問題的機構可以把自己的資產抵押,迅速地拿到現金,補充流動性,這個自我實現的預言就會被打破,危機也可能得到遏制。這就是央行的最后貸款人的角色應該干的活。


有的同學可能會問,發生了金融危機,如果沒有最后貸款人這個角色,是不是也沒有什么不同呢?我先給你講兩個你很熟悉的金融危機的故事,你就會明白其中的道理。


二、1929年經濟危機 VS 2007年次貸危機


第一個例子,是著名的1929年經濟危機。當年的10月,美國股市發生了崩盤,接著許多金融機構擠兌清盤,企業破產,全球經濟大地震,進入了大蕭條模式。


問題的關鍵是,當時美國是奉行古典經濟學理論,也就是絕對自由市場理論占絕對上風的時期,所以美國政府,包括美聯儲,也就是美國的央行,它們都主張按兵不動,要讓市場自己痊愈。結果危機愈演愈烈,到了1932年的時候,美國的股票已經下挫了近90%。30%多的銀行全部破產,大量的企業倒閉,1/4的美國老百姓沒有了工作。美國的危機很快就波及到了歐洲,在所有的歐洲國家中間,德國的狀況是最慘的。因為它當時還背負著大量的一戰的巨額賠款,所以對德國來說,這是雪上加霜。銀行成批倒閉,工業生產總值下降了一半,30%多的德國工人失去了工作,然后他們就開始上街游行。那你想,經濟狀況一惡化,結果是什么?國內的民粹主義就開始高漲,希特勒納粹政府上臺,第二次世界大戰爆發。


所以在后來的討論中,包括美聯儲前主席伯南克在內的很多學者都認為,如果當年各國政府和央行,尤其是美聯儲能夠在正確的方向上有所作為的話,危機是可能被遏制減緩的,我們的歷史可能也會被改寫。其中的最重要的一條教訓就是,美聯儲當時沒有能夠履行最后貸款人職責,對銀行擠兌的反應麻木遲鈍,然后導致銀行連環倒閉,企業陷入絕境,進一步地助推了危機中多米諾骨牌的倒塌。


這是上個世紀30年代的事情。鑒于那一次的悲劇,在最近的一次全球金融危機,也就是2007年的次貸危機中,我們就看到了完全不一樣的央行形象。


2007年的時候,美國的房地產泡沫破滅,住房抵押貸款出現了大量的違約。很多金融機構跟上次一樣血本無歸,雷曼兄弟破產了,美林被收購了,一年之內美國的股市下挫了40%多,美國的失業率也從4.5%一下子飆升到了10%。這一次,美聯儲做得完全不一樣,它頂住了巨大的壓力,協同全球的主要國家來積極救市。


比如說2008年10月的時候,G7,也就是全球七大發達國家,它們的央行和財政部就共同發表聲明,說它們將采取措施,避免重要的金融機構破產。這一招就是為了恢復市場信心的。

更重要的是,美聯儲加大了對各個金融機構的貼現,它保證各個金融機構能夠正常地獲得現金,同時為了防止貨幣基金的擠兌,美聯儲還開啟了新的流動性支持計劃,向銀行提供貸款,然后讓銀行去購買貨幣基金,平息投資者的恐慌和出逃。從這一點上來看,美聯儲這次特別好地履行了最后貸款人的職責。


80多年之后的2007年,盡管世界金融市場的復雜程度,和1929年根本不是一個概念。但是,由于各國央行的及時干預,你會發現這次危機的時間短得多,也沒有出現大的社會動蕩,所以造成的破壞要遠遠地低于1929年。從這個意義上來看,我們會發現,作為金融系統的最后貸款人,這一次全球的央行是守護住了金融市場安全的最后壁壘。


通過兩次危機的對比,我們現在可以看到,央行作為市場最后貸款人的重大作用。在金融危機發生之后,央行必須為金融機構提供流動性支持,然后阻止市場的連環反應,防止恐慌通過各種渠道像瘟疫一樣地蔓延到整個市場,導致整個系統的崩潰。


三、最后貸款人的角色是怎么來的?


央行這種最后貸款人的角色和功能是從英國起源的。18世紀的時候,英國的銀行業非常地不穩定,經常發生金融危機,對英國社會造成了很大的沖擊。英格蘭銀行就嘗試著在非常時期為其他的銀行提供貼現的業務,充當他們的最后貸款人來緩解市場的恐慌。

這種現象就被一個叫沃爾特·白芝浩(Walter Bagehot)的記者觀察到了。經過大量的思考以后,他就提出來,在恐慌的時期,只要找上門來的銀行和金融機構,有優質安全的抵押品,央行就應該放款。但是,另一方面,央行也需要對這種臨時應急性的放款征收一個比較高的懲罰性的利率,以證明你們是真的需要現金,防止那些沒有借款需求的機構搭便車。這就是白芝浩原則,也是央行在扮演最后貸款人角色中需要遵循的一個原則。


最開始的時候,央行的這個功能并沒有得到關注。但是,我們在第3周已經講過了,隨著現代社會金融的深化,央行在貨幣金融市場上起到越來越舉足輕重的作用,所以這個最后貸款人的角色也得到了越來越多的重視。


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